기술가치평가-수익접근법05-현금흐름01-정의

안녕하세요,

 

이번 글에서는 기술가치평가의 꽃, 현금흐름 추정입니다.

수익접근법은 현금흐름, 할인율, 기술기여도 세가지를 통해서 평가대상기술의 가치를 산출합니다.

세가지 모두 중요하지만 개인적으로 기술가치평가 실무에서는 현금흐름을 꽃이라고 생각합니다.

 

통상 가치평가에서 꽃은 할인율이라고 합니다.

하지만 기술가치평가 실무에서 할인율의 계산은 가이드에 따라서 진행하게 되어 상당부분 평가자의 개입이 제한됩니다.

기술가치평가 실무가이드도 현금흐름 추정시 유의할 점들을 제시하지만 합리적이고 객관적인 판단 근거를 제시할 수 있도록 해두었습니다. 즉, 평가자의 역량이 조금 더 개입될 수 있도록 열어두었습니다.

 

그러면 할인율은 어떨까요? 그 내용은 할인율 편에서 언급하는 것으로 하겠습니다.

 

일단, 이번글에서는 현금흐름의 정의를 살펴보겠습니다.

 

3. 현금흐름

가) 정의

• 수익접근법은 현금흐름할인법(Discounted Cash Flow, DCF)을 적용하여 기술가치를 산출하는 방법임.

• 현금흐름할인법은 대상기술로부터 발생하는 미래 현금흐름을 적절한 할인율로 할인하여 현재가치를 산출하는 방법으로 평가대상 자산(기술)을 소유 또는 운영함으로써 발생하는 추가적인 현금흐름을 추정하여 대상기술 자산의 가치를 평가하는 방법으로 미래지향적(look forward)인 가치산정 방법이라 할 수 있음.
• 현금흐름은 사업주체가 대상기술에 기반한 사업을 수행함으로써 획득한 현금유입과 지출한 현금 유출의 차액을 의미함. 일반적으로 현금유입에는 매출액 등에 의한 수익이 포함되며, 현금유출에는 매출원가, 판관비 등에 포함된 현금성 지출, 자본적 지출, 법인세 등 세금, 순운전자본의 증가액 (순운전 자본의 감소액은 현금유입에 포함) 등이 포함됨.
• 대상기술에 기반한 사업은 현금흐름 추정기간 동안 지속되기 때문에 현금흐름은 연차(연도)별로 추정되어야 하며, 해당 연차(연도)의 현금흐름에 적정한 할인율을 적용하여 현재가치로 산출함.

연차(연도)별 현금흐름 = 연차(연도)별 현금유입 – 연차(연도)별 현금유출

• 현금흐름을 사용하는 이유
  : 기술가치평가에서 영업이익 등 회계적 이익을 사용하지 않고, 현금흐름을 사용함

• 회계적 이익은 일정한 회계기준, 다양한 회계처리 방법 등에 의하여 추정된 인위적 수치로서 회계 처리 방법 등에 따라 금액이 달라질 수 있음. 뿐만 아니라 회계적 이익을 사용할 경우, 유형자산의 투자와 비용인식 시점의 차이, 비현금비용에 의한 차이, 수익인식과 실제 현금유입 시점의 차이 등으로 인한 한계가 있음.
• 또한 회계적 이익을 사용할 경우, 실제 현금의 유출입 시점과 회계적 수익 및 비용 인식 시점이 상이하여 할인율을 적용하여 현재가치화하는 과정에서 현금 유출입의 발생시점과 할인율의 적용 시점이 상이해지는 문제가 발생함.
• 예를 들어 설비투자의 경우 현재 투자가 이루어지더라도 비용인식은 수년에 걸쳐 감가상각비로 인식되는데, 이에 대해 할인율을 적용할 경우 할인율의 적용시점이 설비투자가 이루어진 시점이 아니라 감가상각비를 인식하는 시점이 되는 문제가 있음.
• 반면, 현금흐름은 연차(연도)별로 미래 현금의 유입과 유출을 합리적으로 산출하고, 현금흐름의 발생시점과 할인율 적용 시점을 보다 정확하게 일치시킬 수 있음.

• 세후 영업이익과 세후 영업현금흐름의 차이

• 영업이익은 매출액에서 매출원가와 판관비를 차감하여 산출하며, 차감되는 매출원가와 판관비 에는 감가상각비, 무형자산상각비 등 비현금성 비용이 포함되어 있음.
• 감가상각비(무형자산상각비 포함) 등은 법인세의 감세효과가 있기 때문에 영업이익의 산출과정에서 비용에 포함되어야 하나, 영업현금흐름의 산출 시 현금유출이 발생하지 않은 점을 고려해야 함.

< (세후) 영업이익 산출식>

영업이익 = 매출액 – 매출원가 – 판관비 세후 영업이익 = 매출액 – 매출원가 – 판관비 – 법인세 등 = (매출액 – 매출원가 – 판관비) × (1 – 법인세율 등)

 

• 영업현금흐름은 일반적으로 세후 영업현금흐름을 의미하고, 세후 영업이익에서 비현금성 비용에 해당하는 감가상각비(무형자산상각비 포함) 등을 가산하여 산출함

세후 영업현금흐름 = 영업이익 × (1-법인세율 등) + 감가상각비 등

 

• 현금흐름할인법에 의한 기술가치는 대상기술의 사업가치(Business Value; BV)에 기술기여도를 곱한 값으로 정의하며, 다음과 같은 산식으로 나타낼 수 있음

• 현금흐름할인법에서의 현금흐름21)은 세후 영업이익(Net Operating Pr fit Less Adjusted Taxes, NOPLAT)에 감가상각비(Depreciation, Dep) 등의 현금유출이 없는 비용을 가산하고 설비 투자 등 자본적지출(Capital Expenditure, CE)과 영업용 순운전자본(Net Working Capital, NWC)의 증가분을 차감하여 다음 식으로 나타낼 수 있음.

현금흐름(CF) = 세후영업이익(NOPLAT) + 감가상각비(Dep) - 자본적지출(CE) - 순운전자본 증감(△NWC)

• 엄밀히 말하면, 현금흐름은 사업가치평가(Business Valuation) 시 적용하는 잉여현금흐름에 부합하는 개념임. 이는 회사 전체에 남는 기업잉여현금흐름(Free Cash Flow to the Firm; FCFF)과 채권자를 제외하고 순수하게 주주 들에게만 남는 주주잉여현금흐름(Free Cash Flow to Equity; FCFE)으로 크게 구분할 수 있음.
• 그러나 기술가치평가에서는 일반적으로 주주잉여현금흐름을 적용하지 않고, 기업잉여현금흐름을 잉여현금흐름으로 적용함. 본 실무가이드 에서 언급하는 현금흐름(CF)은 특별한 부연설명이 없어도 기업잉여현금흐름(FCFF)을 의미함.
• 유사기업은 대상기술 제품과 유사한 제품을 사업화하고 있는 기업을 의미하며, 사업주체도 포함함.

• 현금흐름 추정 시 적용순위는 ① 직접 추정방법, ② 직접 추정과 유사기업22)·동업종 평균 재무정보의 혼합 방법, ③ 유사기업의 재무정보 활용 방법, ④ 동업종 평균 재무정보 활용 방법 순으로 적용함(｢기술 평가기준 운영지침｣ 제44조).

• 다만 어느 방법을 적용하더라도 재무정보 적용의 일관성을 유지해야 하며(｢기술평가기준 운영지침｣ 제45조), 현금흐름 추정에 적용된 가정들과 산출과정에 대한 합리적인 근거를 제시해야 함(｢기술 평가기준 운영지침｣ 제42조 및 제56조).

< 현금흐름 추정 적용순위 >

 

① 직접 추정방법

• 사업주체의 사업계획에 의한 정보를 활용하는 방법으로 대상기술(또는 제품)의 특성을 반영하여 평가자가 기술의 경제적 수명기간의 연도별 매출액, 매출원가, 판관비, 법인세, 감가상각비, 자본적 지출, 순운전자본 증감 등을 직접 추정하는 방법임.
• 사업주체가 수립한 사업계획을 활용하는 경우에는 해당 정보의 타당성, 구체성 등을 검토하고 평가자 들의 합의 과정을 거쳐 해당 재무정보를 조정 후 사용하는 것이 바람직함.

② 혼합 추정방법

• 평가자가 대상기술의 특성을 반영하여 일부 요소는 직접 추정하고, 나머지는 유사기업, 동업종 평균 재무정보 등의 두 가지 방법을 혼합하여 추정하는 방법임.
• 예를 들어 매출액과 자본적 지출, 감가상각비는 사업주체의 사업계획을 반영하여 직접 추정하고, 매출 원가, 판관비, 법인세, 순운전자본 증감은 유사기업 또는 동업종 평균 재무정보를 활용하는 방법임.
• 이 경우 적용되는 서로 다른 방법 사이에 논리적 일관성과 합리성이 유지되어야 함.

③ 유사기업 재무정보 활용방법

• 대상기술 제품과 동일 또는 유사한 제품을 사업화하는 3~5개의 유사기업 재무정보를 활용하여 현금흐름을 추정하는 방법으로 다음과 같은 경우에 유사기업의 재무정보를 활용할 수 있음. 유사 기업 선정 시에는 해당 기업의 규모와 대상기술의 사업화 규모 등도 고려할 필요가 있음.
• 대상기술이 초기 단계여서 사업주체가 제시한 사업계획의 신뢰성과 실현가능성이 낮은 경우
• 사업주체가 구체적인 사업계획을 제시하지 못하는 경우
• 사업주체가 신사업을 영위하는 경우
• 사업주체의 기존 재무정보를 활용하기 어려운 경우
• 평가기준일 현재 사업주체가 결정되지 않아 현금흐름 요소의 일부 또는 모두를 추정하기 어려운 경우 등

④ 동업종 평균 재무정보 활용방법

• 사업주체의 사업계획을 활용할 수 없고, 유사기업의 재무정보가 없거나 신뢰도가 낮은 경우 한국 은행, 기술은행(NTB), 기업신용정보기관, 기술평가기관 내부에서 보유 중인 업종 자료 등을 활용 하여 현금흐름을 추정하는 방법임.
• 동업종 평균 재무정보를 활용할 경우 소분류 업종보다는 세분류 및 세세분류 업종의 재무정보 사용을 권고함.

 

 

현금흐름의 개념을 살펴보셨습니다.

복잡하지만 현금흐름이 산출되는 방법을 아셨으니 이제 평가대상기술이 적용된 제품이 어떤 현금흐름을 만들어낼지, 그리고 어떻게 해야 현금흐름이 커질 수 있는지도 아셨을 것 같습니다.

물론, 매출액이 증대되어야 함은 당연한 것입니다. 그렇지만 매출만 크다고 현금흐름이 커지는 것은 아닙니다.

 

다음 글에서는 현금흐름 산출을 위한 항목들을 한가지씩 살피는데, 가장 먼저 매출액부터 시작해보겠습니다.

 

 

 

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